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利率为轴,经济为马

发布时间:2017-05-26浏览次数:811

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利率为轴,经济为马

下半年影响各类资产的核心变量仍是利率

下半年影响各大类资产的核心变量仍是利率,我们称之为中国古代马车轮 中的轴,车轮围绕着轴这一核心进行轮转,利率的变化会导致各类资产随 之变化。而决定马车车轮轮转速度的根本因素却是经济这匹马。马拉车的 动力是否充足,决定了利率的变化方向和快慢,最终决定了各类资产的变 化情况。

上半年观点回顾及验证

利率上行成核心变量,货币政策边际收紧 我们上半年主要观点包括:市场关于利率上行存在“四个低估”,利率成为 影响市场走势的核心变量;货币政策对金融稳定的关注度凸显,在防风险 抑泡沫思路下,货币边际收紧,出台一系列债市杠杆去化与地产调控政策; 当前中国经济韧性较强,积极方面是健康性在提高,但不能确认全面复苏; 对全球经济潜在影响很大的特朗普新政很大程度上被证伪,上半年全球经 济复苏进程继续,对中国影响总体正面,中美全面贸易战可能性降低。

经济全面复苏难期,边际最大变量是出口 

一季度经济相对较强的背后仍未脱离“基建+地产”双轮驱动,内在动能转 换并没有完成。预计消费全年增速微降;制造业和地产beplay体育走势都是前高 后低,而基建beplay体育全年稳健,整体固定资产beplay体育增速略高于去年;PPI 见 顶回落、CPI 温和反弹,两者的剪刀差将收窄;进出口一季度大幅反弹后, 未来或有所回落。我们认为经济短期不存在快速回落的可能,利率上行对 经济的负面影响至少到下半年才可能逐渐显现,经济下行压力加大又会反 过来压制利率的上行,利率可能走出倒 U 型。对 2017 年二/三/四季度 GDP 增速的预测调整为 6.8%-6.6%-6.6%,全年增速+6.7%和去年持平。

货币政策继续边际收紧,汇率走势破局需观察两大变量 

年初以来人民币汇率贬值预期趋于稳定,但股市和债市并未因汇率趋稳而 改善,主要原因是市场对利率上行存在“四个低估”,利率成为核心变量。 央行货币政策最终目标当前核心关注金融稳定和国际收支平衡,我们认为 下半年货币政策继续边际收紧,防风险抑泡沫、维护金融稳定的大逻辑不 变,信贷和社融增量受抑制。汇率能否打破年初至今的区间震荡走势,需 观察美联储加息和缩表路径是否超市场预期、美国基本面是否受政治黑天 鹅事件影响两大变量。财政支出前高后低概率大,准财政仍将广泛应用。

金融去杠杆进程可能导致利率走出倒 U 型曲线,拐点看经济

我们在 2 月的报告中较早判断今年处于利率上行的初期阶段,“四个低估” 的观点逐步得到验证。在这样的总体判断下,我们认为利率有超调风险, 3.6%未必是 10 年期国债收益率的顶部,长端利率未来可能走出倒 U 型曲 线。首先从经济表现看,利率上行拖累中长期经济,反过来限制了长端利 率进一步上行;其次从公有制经济部门软约束来看,对利率上行初期是不 敏感的,但利率上行幅度过大仍可能产生影响;最后从金融去杠杆的目的 来看,同业链条缩短,实体经济融资成本终将下降,利率也会有回落趋势。

供给侧改革可能阶段性放缓,国企混改和京津冀区域等方面仍值得关注

供给侧改革仍是大方向,但放眼下半年,我们认为一方面经济下行的预期 会逐渐成为主要矛盾,另一方面十九大临近使得维稳工作重要性提升,叠 加很多供给侧目标任务上半年可能超额完成的因素,下半年供给侧改革推 进节奏可能出现阶段性放缓;以国企混改为代表的其他体制机制改革将加 速;京津冀协同发展仍是最需要关注的区域经济问题,关注三个主题事件: 1)雄安千年大计;2)通州千年大计;3)中央政务区。

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